Dr. H. Bischoff

Es kommt nicht alle Tage vor, dass sich die Aktien in einem Industrieland in einer Woche um 13 Prozent verbilligen – und das, ohne einen direkten nationalen Impulsgeber, etwa einer Intervention von Notenbank oder  Regierung. Die geldpolitische Entscheidung eines kleinen Randstaats in Skandinavien bewirkt unmittelbar auf der anderen Erdhälfte einen Ausverkauf von Risikopapieren.  Zufall oder Absicht?

Die reine Lehre

Eine Notenbank adjustiert die Zinsen, um Geldmenge und -zirkulation zu beeinflussen. Die Geldpolitik ist somit ein Werkzeug zur Inflations- und Konjunktursteuerung. Sie ist ein Teil der Wirtschaftspolitik eines Landes – und dient damit automatisch auch immer der Durchsetzung politischer Ziele. Einige Industriestaaten leisten sich den Luxus einer „unabhängigen“ Notenbank. Obwohl die Gremien politisch besetzt werden, verkörpert diese Institution  die Idee einer weiteren tragenden Säule eines Staats, neben Judikative, Legislative und  Exekutive. Eine in diesem Sinne „unabhängige“ Notenbank darf eigentlich kein Mandat zur Konjunktursteuerung haben.

Ein Blick auf die EZB zeigt, wie praxisfern dieser Denkansatz ist. Allein die Tatsache, dass die EZB regelmäßig in die Entscheidungsprozesse zum Management der Griechenlandkrise eingebunden ist, zeigt wie politisch das Amt eines Mario Draghi tatsächlich ist. Das nun öffentlich gemachte ANFA-Abkommen 1 räumt den Eurozonenstaaten, also auch Portugal, Irland, Spanien und Italien, zudem umfangreiche Rechte zur Durchsetzung nationaler geldpolitischer Interessen ein. Selbst wenn die EZB selbst unabhängig wäre, die nationalen Notenbanken sind es nicht.

Geldpolitik der Riksbank: Wider alle Vernunft

Auch die schwedische Riksbank ist formal „unabhängig“. Sie hat den Auftrag, Geldwertstabilität sicherzustellen. Das ist per Definition eine Inflation von zwei Prozent pro Jahr. Schweden hat ezb-geldpolitikseine Währung nicht an den Euro gekoppelt. Das Land ist geldpolitisch unabhängig, aber ökonomisch in die EU integriert und damit in einer ähnlichen Situation, wie die Schweiz.  Die auf den Ausgleich zwischen den ökonomisch prosperierenden Staaten in Mitteleuropa und den mediterranen Krisenländern  ausgerichtete EZB-Geldpolitik schwächt den Euro und wirkt damit wie ein Konjunkturpaket für Exporteure innerhalb der Eurozone. Um die Wettbewerbsfähigkeit der nationalen Ökonomie außerhalb der Eurozone zu gewährleisten muss eine nationale Notenbank die Auswirkungen der EZB-Geldpolitik kompensieren.   Falls die EZB auf eine Krisenpräventions-Geldpolitik einschwenkt, müssen die Randstaaten ggf. ökonomisch unsinnige Entscheidungen treffen. Die EZB hat im Januar angekündigt, im März die Geldpolitik weiter zu lockern und den Leitzins möglicherweise auf -0,3% zu senken. Die Riksbank agiert nun proaktiv.

 

feb-11-riks-nordeaWie sehr die Stagnation in Europa auf Schweden ausstrahlt, zeigt die nebenstehende Graphik. Diese gibt die geldpolitische „Planung“ der Riksbank wieder. Angelehnt an die „Forward Guidances“ von FED und EZB gibt auch die Riksbank im Rahmen ihrer geldpolitischen Entscheidungen Prognosen für den weiteren Verlauf ab. Diese sollen den Marktteilnehmern ein Gefühl für den Zeitpunkt einer Straffung der Geldpolitik vermitteln. Selten wird der Prozess der schleichenden Diffusion der Deflation in eine ökonomisch prosperierende Industrienation derart transparent.

Die schwedische Volkswirtschaft wächst derzeit mit einer Rate von 3% im Jahr. Das ist fast doppelt so viel, wie das Potenzialwachstum (1,7%). Gemäß der klassischen Lehre kann eine Volkswirtschaft nur um den Preis der Inflation stärker wachsen, als sein Potenzialwachstum. Gleichzeitig liegt die Beschäftigungsquote auf einem historischen Niveau. Zudem steigen die Löhne. Der Immobilienmarkt haussiert und das Land erwirtschaftet einen Haushaltsüberschuß in Höhe von 6 Prozent.  Das ist eigentlich der Cocktail für eine starke Inflation.

Und trotzdem senkt die Riksbank ihre Inflationsprognose und führt die Zinsen tief in den negativen Bereich!

Die Notenbank will die Industrie vor einer Aufwertung der Währung beschützen (die gerechtfertigt wäre). Ferner  sorgt sie sich um weiter fallende Preise (was angesichts der Rahmendaten ihr geringstes Problem darstellen sollte). Was bleibt den Marktteilnehmern, als diese Aussagen als starke Indikation einer unmittelbar bevorstehenden Krise zu interpretieren? Wenn sich trotz aller Lehrbuchindikationen in Schweden einfach keine Inflation einstellen will, steht eine Rezession bevor. Und dann muss man keine Aktien besitzen, so die simple Logik des Marktes.

Japanischer Aktienmarkt: Herbe Wochenverluste

Interessanterweise gilt das nicht unbedingt für schwedische Titel. Diese sind seit Jahresbeginn mit einem Preisabschlag von 9,5 Prozent sogar relative Outperformer. Mit einem Wochenminus von 13 Prozent verbuchte der japanische Aktienmarkt die umfangreichsten Abgaben. In Japan überschneiden sich drei Prozesse: Zum einen stimmen die Marktteilnehmer weiterhin mit den Füßen gegen die Geldpolitik der japanischen Notenbank(BoJ) ab  und stellen ihre Engagements in der japanischen Währung glatt. Zum anderen extrapolieren sie die Aussagen aus den USA, Schweden und der Eurozone auf den nächsten Zinsentscheid der BoJ. Der dritte Prozess stellt das Ausbluten des japanischen Finanzmarkts dar. Inzwischen notieren 66% aller ausstehenden japanischen Staatsanleihen mit negativer Rendite. Geldmarktfonds schließen, weil es keine Möglichkeit mehr gibt, eine positive Rendite darzustellen. Anleihefonds sind  dort Spekulationsinstrumente auf weiter sinkende Renditen.

In Japan ist keine konservative Kapitalanlage mit einer positiven Renditeerwartung mehr möglich. Also ziehen  Fonds und institutionelle Anleger, die ihr Vermögen passiv und global allokiert haben, Ihre Einlagen kontrolliert ab. Übrig bleiben kurzfristig engagierte Kleinanleger und Spekulanten. Dies hat fast zwanghaft große Preisausschläge zur Konsequenz  (siehe auch den Blogbeitrag zu Japan).

Derzeit schaut die japanische Regierung dem munterem Treiben an den Börsen in Tokio und Osaka ohne einzugreifen zu. Da sich sowohl der Außenwert des Yen als auch der Indexstand  von Nikkei und Toppix mit beängstigender Geschwindigkeit dem Preisniveau vor dem Beginn der Abenomics nähern, droht Japan entweder eine politische Krise ersten Grades oder man zaubert die nächste stimulierende Maßnahme aus dem Hut. Wären wir Schwarzmaler, dann würden wir den Preisverlauf an den Kapitalmärkten seit Jahresbeginn als Indiz für die erste Variante interpretieren.


  1. Das ANFA Abkommen regelt die Modalitäten, in deren Rahmen die nationalen Notenbanken innerhalb der Eurozone nationale Staatsanleihen aufkaufen dürfen. Es war bis Februar 2016 geheim. Kritische Ökonomen und Populisten unterstellten, dass kriselnden Mitgliedsstaats zum Zwecke der Haushaltsfinanzierung mit Duldung der EZB eigene Staatsanleihen aufkaufen durften. Die Kritik ist nach dessen Veröffentlichung keineswegs verstummt ( wikipedia