Dr. H. Bischoff

Zur US-Wahl 2016 formulierten wir die Erwartung, dass die Trump-Administration eine Abwertung des US-Dollar orchestrieren würde. Im ersten Nachwahljahr ist dieser Prozess im vollem Gang.

Reise durch die Geldpolitik

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Abb. 1: Wertentwicklung des US-Dollar relativ zu einem Korb von 26 Währungen 1976 – 2015

Seit den 1970er Jahren haben sich drei große Zyklen ausgebildet

  1. Die Aufwertung unter Ronald Reagan in den 1980er Jahren, gefolgt von dem Plaza-Accord.
  2. Die Bill Clinton US-Dollar Hausse.
  3. Die QE-Rallye.

Jede der großen Aufwertungen hat ihre eigene Geschichte. Die Umkehrpunkte beendeten/begründeten auch Trends am Aktienmarkt.

Reaganomics

Unter Reagan hatte der Monetarismus sein goldenes Zeitalter. Reagan verkündete Steuersenkungen und höhere Staatsausgaben. Daraufhin stieg die Staatsverschuldung, was unmittelbar zu höheren Renditen bei US-Staatsanleihen führte. Unter Paul Volcker setzte die FED auf hohe Zinsen zur Inflationsbekämpfung. Da die FED erfolgreich war und die Inflation im Zaum hielt, waren Engagements in hochverzinste US-Staatsanleihen äußerst beliebt (hoher realer Zins). Das Ergebnis: Der US-Dollar stieg von 1,82 DEM/USD im Jahre 1980 auf 2,45 DEM/USD im Jahr 19851. Die republikanische Regierung wurde zunehmend von der US-Exportindustrie unter Druck gesetzt, der Aufwertung des US-Dollar Einhalt zu bieten.

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Abb. 2: Preisentwicklung des S&P 500 während der beiden Amtszeiten von Ronald Reagan

Das geschah im Plaza-Accord, einem Treffen der Finanzminister der Industriestaaten im Plaza Hotel, New York. Dort verständigte man sich auf koordinierte Währungsinterventionen. Politisch wurde dies mit einer Abkehr der strikt monetaristischen, »laissez-faire« Geldpolitik der Reagan Administration hin zu einer deutlich flexibleren Geld- und Wirtschaftspolitik nach 1985 begleitet.

Die Interventionen waren ökonomisch (für die USA) vorteilhaft. Während der ersten Amtszeit Reagans stagnierten die Notierungen des S&P 500 über weite Strecken. Nach der Vereinbarung über eine kontrollierte Abwertung des US-Dollar stiegen Aktienpreise stark an. Gleichzeitig stieg der Spekulationsgrad, was sich am Umfang des Kurseinbruchs während der LTCM-Krise ablesen lässt.

Die Clinton/Bush Ära

Bill Clinton fuhr die Verschuldung des Staats zurück und setzte auf den einen starken US-Dollar als Waffe gegen die Inflation. Der Peak der Aufwertung des US-Dollar (Abb. 1) entspricht ungefähr dem Top am Aktienmarkt im Jahr 2001. Unter der Präsidentschaft Bush verfolgte die USA ab 2002 eine Niedrigzinspolitik. Der Außenwert des Dollar sank,  Anleiherenditen gingen zurück, Aktienpreise stiegen ab 2003 spekulationsgetrieben wieder stark. Während der Finanzkrise war der US-Dollar kurzfristig stark gefragt.

Obama/Bernanke: Quantitative Easing

Die QE-Maßnahmen Ben Bernankes schwächten den US-Dollar ab 2010. Selbst die Schuldenkrise in Europa vermochte den Trend nicht aufzuhalten: Der Euro notierte 2011 im Preisband 1,50 – 1,24 EUR/USD. Erst mit dem Verfall des Ölpreises 2015 und dem Beginn der QE-Maßnahmen der EZB wertete der US-Dollar wieder dynamisch auf. Die divergente wirtschaftliche Entwicklung in Europa und den USA war Haupttriebkraft für die Aufwertung des Dollar.

Trump betritt die Bühne

Abbildung 3: Aussenwert des US-Dollar 1995 – 2017

Mit der Wahl Donald Trump’s wird zuerst eine direkte und unmittelbare Trendfortsetzung der Aufwertung des US-Dollar angestoßen. Die US-Währung wertet angesichts der versprochenen prozyklischen Wirtschaftsreformen stark gegenüber fast allen Währungen auf und erreicht zum Jahreswechsel 2016/17 das Niveau des Jahres 2002. Danach bröckelt der Aussenwert des USD jedoch wieder. Es zeichnet sich eine obere Trendumkehr ab. Diese wird durch mehrere kontroverse Handlungsfelder der Regierung vorangetrieben:

Isolationismus

In seiner Brandrede zum Austritt aus dem Weltklimaabkommen outet sich die Trump-Administration:

The Paris Agreement handicaps the United States economy in order to win praise from the very foreign capitals and global activists that have long sought to gain wealth at our country’s expense. The same nations asking us to stay in the agreement are the countries that have collectively cost America trillions of dollars through tough trade practices. (…)  At what point does America get demeaned? At what point do they start laughing at us as a country? (…) We don’t want other leaders and other countries laughing at us anymore. And they won’t be.

Man hat erkannt, dass ausländische Handelspartner US-Unternehmen und -Bürger übervorteilt haben und droht nun unverhohlen mit Konsequenzen. Dies macht den US-Dollar als Anlagewährung für Staaten mit Exportüberschüssen (z.B. China) uninteressant.

Fiskalpolitik

Anstatt (im besten keynsiansischen Sinn) antizyklisch agiert die Trump-Administration pro-zyklisch. Anstatt (wie es Clinton vormachte) in Zeiten ökonomischer Prosperität die Staatsschulden zu reduzieren, peitscht Trump eine Steuerreform durch, die eine sehr hohe Neuverschuldung  des Staates (1.000 Mrd. $ bis 20192/ 6.900 Mrd. $  bis 2040)  erforderlich macht.  Zur Finanzierung dieses Schuldenbergs benötigt die USA jedoch ausländische Geldgeber. Diese wenden sich angesichts der isolationistischen und protektionistischen Tendenzen ab. Die Konsequenz: Weniger Nachfrage nach US-Dollar.

Geldpolitik

Die FED ist zwar formal unabhängig. Jedoch ernennt der US-Präsident die stimmberechtigten Vorstände. Trump kann 2017 /18  fünf stimmberechtigte Vorstände einsetzen. Die US-Notenbank ist faktisch unter der direkten Kontrolle der Trump-Administration. Damit ist der Spekulation über eine Fortsetzung der Kontrolle der Notenbank über die Marktrenditen nach japanischem Vorbild Tür und Tor geöffnet.

Protektionismus

Die Kommunikation des US-Präsidenten ist in einem Punkt konsistent: US-Unternehmen sollen primär den US-Binnenmarkt bedienen. Außenhandel ist dann gut, wenn er Kapital ins Land spült. Ausländische Firmen müssen darlegen, dass sie ihren US-Kunden maximale Vorteile liefern, Bürger und Unternehmen in den USA sollen sich sehr gut überlegen, ob sie ausländische Waren kaufen. Mit der US-Steuerreform werden ausländische Unternehmen mit »sanftem Druck« aufgefordert, eine größtmögliche Wertschöpfung in den USA vorzunehmen.

Fazit

Nach dem Wahlerfolg Trumps und der Ankündigung rascher Reformen stieg der Außenwert des US-Dollar kurzzeitig. Im ersten Halbjahr 2017 gelang es der Trump-Administration nicht, das festgefahrene politische System der USA zu überwinden. Die Euphorie der Währungshändler ließ rasch und der Dollar wertete seit Februar 2017 gegenüber einem Korb aus 26  Währungen ab. Daran hat auch die Umsetzung der US-Steuerreform nichts ändern. Am Tag der finalen Abstimmung in beiden Kammern wertete der US-Dollar kräftig ab. Es spricht einiges dafür, dass sich ein neuer säkularer Trend ausgebildet hat.

Die USA benutzt seine Währung seit der Weltwirtschaftskrise 1929 als Instrument der Wirtschaftspolitik3. »Make America Great« bedeutet in diesem Zusammenhang »Make the dollar weak«.

Handelsumsetzung

Soweit Engagements in den USA überhaupt eingegangen werden, erfolgt kein Aufbau einer entsprechenden Währungsposition. Effektiv sind wir permanent im US-Dollar short positioniert. Nur in Ausnahmefällen nehmen wir eine spekulative Short-Währungsposition auf, generell versuchen wir so wenig US-Dollar zu halten, wie möglich. Im günstigsten Fall steigt die Bewertung von Portfoliopositionen und gleichzeitig wertet der US-Dollar ab.


  1. Reagan war ab 1982 Präsident. 
  2. Das entspricht etwa 4,5% des GDP. Untersuchung eines überparteilichen  Think Tanks In der EU wäre die Fiskalpolitik der USA damit nicht umsetzbar. 
  3. Siehe den Blogbeitrag zur Geldanlage im Zeichen des Populismus